昨年7月、私は多くの金融エリートたちとともに、第二次世界大戦後の国際通貨制度を確立したブレトンウッズ会議の75周年を記念してニューハンプシャー州ブレトンウッズを訪れました。 しかし、私は過去を記念するためにそこにいただけではなく、通貨システムの将来についての洞察を求めるためにそこにいたのです。
ある日、私は連邦準備制度理事会と欧州中央銀行（ECB）の高官らとの非公開の「オフレコ」会議に参加する選ばれたグループの一員として、今後の金利に何が期待できるのか、そしてその理由を正確に発表した。
その中には地方連銀の高官、FRB理事会の高官、ECB理事会のメンバーも含まれていた。
チャタムハウスの規則が適用されるため、この特定の会議に出席した人の名前を明らかにしたり、直接引用したりすることはできません。
しかし、主要な点については話し合うことができます。 彼らは本質的に、金利が25ベーシスポイントや50ベーシスポイントだけではなく、低下に向かっていると発表しました。 当時の金利は2.25％だった。 今後は金利を大幅に引き下げる必要があると述べた。
まあ、それはすでに起こっています。 FRBは昨年9月と10月に金利を引き下げ（それぞれ25ベーシスポイント）、金利を1.75％に引き下げた。 そして現在、火曜日の50ベーシスポイントの緊急利下げ後、金利は1.25％まで低下している。
これは完全に 1 パーセントポイントの低下です。 FRBが利下げを続ければ（おそらくそうなるだろうが）、すぐにゼロ限界に達するだろう。 そして、コロナウイルスの経済的影響が消失しない場合（その可能性は非常に高い）、FRBは簡単にゼロに達する可能性があります。
しかし、それではどうでしょうか？
これら当局者は金利がマイナスになると公式には発表していない。 しかし彼らは、金利がゼロに戻ったらマイナス金利を厳しく検討する必要があると述べた。
行間を読むと、彼らは時期が来ればマイナス金利に頼る可能性が高い。
通常、金利政策を予測するのは難しい場合があるため、私は多くの洗練されたモデルを使用して、政策がどこに向かうかを判断しようとしています。 しかし、彼らは私の仕事を信じられないほど簡単にしてくれました。 それはほとんど詐欺のようなものです！
会談で最も興味深かったのは、今後の利下げの理由についてだった。 彼らはそれについて非常にリラックスしていて、あたかもそれが指摘することさえできないほど明白であるかのようでした。
その理由は実質金利に関係しています。
実質金利は名目金利からインフレ率を引いたものです。 今日の金利を見て、すでに非常に低いと思うかもしれません。 そして名目上は確かにそうなのです。 しかし、実質金利を考慮すると、名目金利よりも大幅に高くなる可能性があることがわかります。
だからこそ、実質金利が非常に重要なのです。 あなたが経済に対する金利の影響に基づいて市場を予測しようとしているエコノミストまたはアナリストである場合、実質金利に焦点を当てる必要があります。
債券の名目金利が 4% であると仮定します。 あなたが見たもの、それがあなたの手に入れたものだ。 しかし、実質金利は名目金利からインフレ率を差し引いたものです。 名目金利が 4% でインフレ率が 2% の場合、実質金利は 2% になります (4 – 2 = 2)。
インフレ率が名目金利よりも高いという奇妙な状況に陥るまでは、名目金利と実質金利の差は単純に見えます。 この場合、実質金利はマイナスになります。
たとえば、名目金利が 4% でインフレ率が 5% の場合、実質金利はマイナス 1% (4 – 5 = -1) になります。
米国は名目金利がマイナスになったことはありませんが（日本、ユーロ圏、スイスはあります）、実質金利がマイナスになったことはあります。
1980 年代初頭までに、長期財務省証券の名目金利は 13% に達しました。 しかし、当時のインフレ率は15%だったので、実質金利はマイナス2%でした。 名目金利が過去最高値に達したにもかかわらず、実質コストは安かった。
インフレ率が 15% のときに名目金利が 13% であることは、実際には刺激的です。 インフレ率が 1% の場合の金利は 3% ではありません。 これらの例では、インフレを考慮すると、名目 2% が「高い」金利となり、13% が「低い」金利となります。
今日の実質レートはいくらですか?
10年米国債の満期までの利回りは現在、1％未満という過去最低水準にある（実際には今日は0.899％まで低下したが、その後若干上昇した）。 このようなことは歴史上一度も起こったことがなく、これは今の時代がいかに異常であるかを示しています。
一方、PCEコア・デフレーター（FRBが推奨する指標）で測定したインフレ率は現在、前年比約1.6％で、FRBの目標である2％を下回っている。
これらの指標を使用すると、実質金利は -0.5% 付近になります。 しかし、信じられないかもしれませんが、これは実際には、名目金利が 13% で実質金利が -2% だった 80 年代初頭よりも高いのです。
だからこそ、実質金利の重要性を理解することが重要です。
そして、中央銀行は実質金利を大幅にマイナスにしたいと考えているため、実質金利は重要です。 だからこそ、名目金利を大幅に引き下げる必要があり、これがブレトンウッズ会議で中央銀行当局者が述べたことだ。
したがって、おそらく遅かれ早かれ金利がゼロになることが予想されます。 そうすれば、おそらく名目マイナス金利もすぐそこまで来ているだろう。
FRBは景気後退を非常に懸念しているが、現時点ではそれに対する備えができていない。 そして、コロナウイルスの影響で、さらにその傾向が強くなっています。 米国を景気後退から脱却するには通常、5％ポイントの利下げが必要だ。 2018年12月に終了した利上げサイクル中、FRBは新たな不況下で必要なだけ金利を引き下げることができるよう、金利を5％に近づけようとしていた。 しかし、彼らは失敗しました。
金利は2.5％にとどまり、目標の半分に過ぎなかった。 市場の反応と景気減速により、FRBは方針を転換し緩和に踏み切った。 これは市場にとっては良いことだったが、次の景気後退に備えるという点では最悪だった。
FRBはまた、バランスシートを4.5兆ドルから3.8兆ドルに削減しましたが、それでもQE1以前の8,000億ドルの水準をはるかに上回っていました（その後、「QE-lite」によりバランスシートは4兆ドルを超えており、おそらくさらに上昇しているでしょう） レポ市場に新たな亀裂が生じているため）。
要するに、FRB（および他の中央銀行）は部分的にしか正常化しておらず、明日新たな不況やパニックが発生したとしても、それを治すことができるにはほど遠いのです。
したがって、FRBは逃れられない難問に陥っている。 景気後退に備えるためには金利を引き上げる必要があるが、景気後退を回避するには金利を引き下げる必要がある。 明らかに後者の選択肢が選ばれています。
今景気後退が発生した場合、FRBは段階的にさらに1.25％利下げするだろうが、その時にはゼロ限界に達し、弾丸はなくなるだろう。
それ以上にFRBが使える唯一の手段は、マイナス金利、さらなるQE、より高いインフレ目標、あるいは予告なしに利上げをしないことを保証するフォワードガイダンスだけだ。
もちろん、マイナスの名目金利が試行された地域では決して機能しませんでした。 これらは資産バブルを煽るだけであり、経済成長を煽るものではありません。 彼らが次回もうまくいくと信じる理由はありません。
しかし、中央銀行には実際には他に選択できるツールがありません。 唯一のツールがハンマーである場合、すべての問題は釘のように見えます。
今こそ、自分の富を守るために金やその他の現物資産を買いだめする時期です。
よろしく、
ジム・リッカーズ
毎日の計算のために
