新興国の債務危機は春の雨のように予測可能です。 いくつかの変動や例外はありますが、これらは 15 ～ 20 年ごとに発生します。
ここ数十年で、この一連の危機の最初は 1982 ～ 1985 年のラテンアメリカ債務危機でした。 1970年代後半のインフレと一次産品価格ブームの組み合わせは、ブラジル、アルゼンチン、チリ、メキシコ、アフリカ諸国を含む他の多くの国々の経済に大きな後押しを与えました。
この一次産品ブームにより、これらの新興市場（EM）経済は輸出用のドル準備金を獲得することができました。 （ちなみに、1980年代には新興市場とは呼ばれず、西側諸国、共産主義世界に続く「第三世界」でした。）
これらのドル準備金は、1970年代の原油価格の爆発後にOPEC諸国が預けていたオイルマネーを「リサイクル」しようとする米国の銀行からのドル融資ですぐに補充された。
私はオイルダラーのリサイクルが最盛期にあった1976年から1985年までシティバンクで働き、シティバンクの伝説的なCEOであるウォルター・リストンとそのプロセスについて個人的に議論したこともありました。 1960 年代に、リストンは交渉可能なユーロドル CD を発明しました。これは、後に新興国融資の資金調達に不可欠となりました。
1974 年にニクソン大統領の下でヘンリー キッシンジャーとウィリアム サイモンによってオイルダラーが創設されて以来、リストンはオイルダラー リサイクルの父とみなされています。私は当時のことを非常によく覚えています。 その銀行は何十億もの利益を上げ、私たちの株価は急騰しました。 それは多幸感に満ちた時期であり、国際銀行家になるには素晴らしい時期でした。
それからすべてがクラッシュして燃えました。 貸し手は次々と債務不履行に陥った。 彼らはジャングルの中に超高層ビルを建設するなどの虚飾のプロジェクトに蓄えを浪費しており、それを私がアフリカ中央部のコンゴ川沿いのキンシャサを訪れたときに目の当たりにした。 無駄にされなかったもののほとんどは、窃盗犯によって盗まれ、スイスの銀行口座に隠蔽されました。
シティバンクはその後実質的に債務超過に陥ったが、時価会計が行われなかったことにより救済された。 借り換えができるか、何らかの方法でロールオーバーできる限り、ローンがまだ大丈夫であるかのように振る舞うことができました。 シティバンクには、1930 年代から 2010 年代に及ぶ、救済された長く輝かしい歴史があります。
デフォルトの後、反動が始まった。新興国市場は緊縮財政に転換し、自国通貨を切り下げ、支出を削減し、輸入を削減し、徐々に信用を回復しなければならなかった。 メキシコでは1994年に大規模な新興国債務危機「テキーラ危機」があったが、ボブ・ルービン財務長官率いる米国の救済策によって沈静化した。 全体として、新興国は 1990 年代を利用して準備金を再構築し、信用力を回復しました。
徐々に銀行はこの進展に好意的な目を向けるようになり、新たな融資が流入し始めた。今や銀行融資のターゲットは中南米ではなく、「アジアのタイガー」（シンガポール、台湾、韓国、香港）と「ミニタイガー」となった。 南アジアの。
次の大規模な新興国債務危機は、1982 年のラテンアメリカ債務危機から 15 年後の 1997 年に、まさに予定通りに到来しました。 これは 1997 年 6 月にタイで始まりました。
タイには数年前から資金が流入しており、そのほとんどが不動産プロジェクト、リゾート、ゴルフコース、商業オフィスビルの建設に充てられていた。 タイの通貨バーツはドルに固定されていたため、ドルベースの投資家は為替リスクなしで高い利回りを得ることができました。
突然バーツの下落が浮上した。 投資家たちは投資を現金化してドルを取り戻そうと群がった。 タイ中央銀行は資本口座の閉鎖と通貨切り下げを余儀なくされ、外国人投資家に多額の損失を強いた。
これは他のアジア諸国も同じことをするのではないかという懸念を引き起こした。 パニックはマレーシア、インドネシア、韓国、そして最後にはロシアに広がり、コネチカット州グリニッジのヘッジファンド、ロング・ターム・キャピタル・マネジメント（LTCM）が停止した。
私はLTCMの首席顧問を務め、ウォール街14の銀行による基金の救済について交渉しました。 ウォール街は、LTCMのバランスシートを徐々に巻き戻すために、40億ドルの現金を積み立てた。 1998 年 9 月 28 日の救済当時、世界の資本市場は完全崩壊まであと数時間だった。
新興市場は 1997 ～ 1998 年の危機で貴重な教訓を学びました。 その後の10年間で、彼らは再び世界的な流動性危機が起きても不利にならないよう、準備ポジションを膨大な規模に積み上げた。
これらの過剰な国民貯蓄は、中央銀行が通常外国為替業務を行うのに必要な額をはるかに超えていたため、「予防準備金」と呼ばれた。 新興国はまた、ジョージ・ソロスのような外国の投機家に自国の通貨を空売りして外貨準備を枯渇させる公然たる誘いとなる非現実的な固定為替レートも避けた。
これらの改善された慣行は、新興国が 2007 ～ 2008 年の世界金融危機とその後の 2009 ～ 2015 年の欧州債務危機の嵐の中に巻き込まれないことを意味しました。 これらの危機は主に、米国の不動産、欧州の銀行、ギリシャ、キプロス、アイルランドなどのユーロ圏の弱い国々などの先進国やセクターに限定されていた。
それでも思い出は短い。 前回の新興国債務危機から 20 年、前回の世界金融危機から 10 年が経過しました。 エマージング融資は記録的なペースで進んでいる。 再び米国と欧州からのホットマネーが新興国、特にBRICS（ブラジル、ロシア、インド、中国、南アフリカ）やトルコ、インドネシア、アルゼンチンを含む次の層の国々の高利回りを追っている。
以下の図表 1 と図表 2 が示すように、私たちは現在、過去 35 年間で 3 回目の大規模な新興国債務危機の始まりにいます。
図 1 は、ハード通貨準備金が購入できる輸入月数に対するハード通貨準備金の規模を示しています。 新興市場では輸出を生み出すために輸入が必要であるため、これは重要な指標です。 製造業に従事するには機械を購入する必要があります。 工場や観光施設の稼働を維持するには石油を購入する必要がある。
図1は、輸出収入が突然枯渇した場合、各国経済が外貨準備から輸入に何ヶ月支払えるかを示している。
図 2 は、総準備金に対する割合として計算された、選択された国の総対外資金需要 (GXFR) を示しています。 GXFRは、満期を迎える外貨建て債務（ドルやユーロを含む）と来年の経常赤字の両方をカバーする。
どちらのグラフも、危機が進行中であることを反映しています。
トルコ、ウクライナ、メキシコ、アルゼンチン、南アフリカなどに対するハードカレンシーの輸入対象範囲は 1 年未満です。 これは、先進国経済の不況や新興国の輸出需要が枯渇する新たな流動性危機が発生した場合、必要な投入材を輸入し続ける新興国の能力がすぐに使い果たされてしまうことを意味する。
グラフ 2 には、さらに気がかりなニュースがあります。 来年満期を迎えるトルコの債務と経常赤字は、利用可能な外貨準備のほぼ160％に達する。 言い換えれば、トルコは請求書を支払うことができないのです。
アルゼンチンの外貨準備に対する債務と赤字の比率は120%を超えています。 ベネズエラの比率は約100％であり、ベネズエラは主要な石油輸出国である。
これらの指標は単に新興国債務危機の将来を予測するものではありません。 債務危機はすでに始まっています。
ベネズエラは対外債務の一部を債務不履行にしており、債権者との訴訟と一部資産の差し押さえが進行中である。 アルゼンチンは自国通貨を守るために外貨準備が大幅に枯渇しており、緊急資金をIMFに求めている。
ウクライナ、南アフリカ、チリも外貨準備の枯渇やドル建て対外債務のデフォルトに対して非常に脆弱である。 ロシアは対外債務が比較的少ないため、比較的強い立場にある。 中国は巨額の対外債務を抱えているが、それらの債務に対処するために3兆ドルを超える巨額の準備金も抱えている。
問題は個々のソブリンの債務不履行ではない。 それらは必ず発生します。 問題は伝染病です。
歴史は、一国が債務不履行に陥ると、債権者は他の新興国市場に対する信頼を失うことを示しています。 これらの債権者は新興国への投資を軒並み現金化し始め、パニックが始まる。
そうなると、中国のような強い国でも外貨準備は急速に減少し、債務不履行に陥ることになる。 最悪の場合、本格的な世界的な流動性危機が始まり、今回は 2008 年よりも深刻です。
本格的な新興国債務危機が間もなく到来する。 おそらくトルコ、アルゼンチン、ベネズエラで始まるだろうが、そこで終わるわけではない。
パニックはすぐにウクライナ、チリ、ポーランド、南アフリカ、そしてその連鎖の他の弱い部分に影響を与えるだろう。
IMFは間もなく融資資源が枯渇し、より裕福な加盟国に責任を譲らなければならないだろう。 しかし、欧州諸国も独自の問題を抱えているだろうし、トランプ大統領率いる米国は「米国第一」と答え、米国の納税資金による新興国救済への参加を拒否する可能性が高い。
その時点で、IMFはパニックに陥った世界を再び液状化するために、何兆ドルもの特別引出権（SDR）を印刷する手段に頼らざるを得なくなるかもしれない。 SDRは本質的に世界のお金です。 エリートたちは最終的にドルを主要基軸通貨としてSDRに置き換えようと舞台裏で働いている。
新たな危機がその目標を現実に一歩近づけるだろう。
よろしく、
ジム・リッカーズ
毎日の計算のために
